国海证券海外策略的分析师党崇钰发布了港股异象系列研究。

　　他统计了从1991年1月第一个交易日至2023年2月最后一个交易日的香港恒生指数。发现港股中存在明显的“换月效应”，即换月窗口期收益率可能为正，或可能超过该月收益率。

　　他认为，“换月效应”是港股日历效应异象的一种，具有重大现实意义。

　　第一，“换月效应”对于趋势投资者的日常判断以及价值投资者的重要择时具有一定参考意义，尤其是在熊市状态或者常规基本面框架失效时参考意义或更大。

　　第二，“换月效应”结合其他日历效应等异象共同考虑时可能产生更大的价值。 第三，在对金融市场的传统理解之上，引入行为金融学方面的研究可以增加投资思考的系统涌现性。

　　具体而言，党崇钰发现如下结论：

　　1. 在1991-2023全样本期间，除3月和9月外，其余月份均表现出换月窗口期以及换月第一个交易日收益率为正，而从次贷危机开始至2023年2月，换月窗口期收益率在二季度与三季度变得不明显，但是换月第一天收益率仍为正；

　　2. 在最近三年来看，每一年平均换月窗口期收益率均超过该年平均月度收益率；

　　在全样本下，除了3月和9月之外，其余月份均表现出换月窗口期收益率、月前收益率和月后收益率为正，但是随着样本期起始年份推移，换月窗口期收益率在二季度和三季度表现的较差，同时换月之前的收益率未必为正，这意味着平均而言“换月效应”在二三季度变得不明显，但是在1月、2月、6月和第四季度依然为正。

　　当比较2007年8月次贷危机发生之后和2019年12月疫情发生之后的换月表现来看，疫情之后，换月之前收益率变得较差，但是换月之后的五日之内收益率却上升。

　　3. 将样本期划分为牛市和熊市，发现“换月效应”在熊市非常明显，换月窗口期收益率均超过该月收益率，而在牛市“换月效应”则并不明显；

　　4. 月末收益率与下月换月收益率有同向关系(跨月的短期趋势)，当控制样本均为月末最后一个交易日收益率为正时，发现窗口期收益率也可能为正；当控制样本均为月末最后一个交易日收益率为负时，发现窗口期收益率也可能为负；

　　当考察时间段缩短为次贷危机结束后的2009年3月至2023年2月，结果十分相似：上月最后一个交易日收益率为正的样本换月窗口期收益率平均而言为正的概率大，上月最后一个交易日收益率为负的样本换月窗口期收益率平均而言为负的概率大。